证监会铺路注册制 IPO发审新政全解读
原标【证监会铺路注册制 IPO发审新政全解读】
注册制改革渐行渐近。
继11月6日证监会公布《首次公开发行股票并上市管理办法(征求意见稿)》之后，11月27日，证监会制定并发布了《关于进一步规范发行审核权力运行的若干意见》(以下简称《意见》)，从9个方面规范发行审核权力运行(具体9条意见详见右图)。
证监会新闻发言人张晓军27日在发布会上表示，“这次出台的意见，是我们对发行审核权力运行过程中可能存在权力寻租和腐败风险的事项和环节进行全面梳理排查的基础上，采取的有针对性的完善和改进措施。”
“《意见》的出台就是逐步向注册制靠拢。反腐倡廉、压缩权力的寻租空间是需要注册制改革来解决;而注册制改革又是证监会既定的工作任务，所以‘反腐和注册制改革’其实是一个事情。”武汉科技大学教授董登新接受《每日经济新闻》记者采访时对此解读，IPO注册制是市场化、法治化精神的集中体现，是A股依法治市的最关键一步。同时，注册制将淡化行政审批、放松行政管制，有利于消除权力寻租与腐败风险。
简政放权、以信披为中心
张晓军27日在证监会新闻发布会上表示，股票发行上市是企业直接融资的主要方式。我国股票市场建立20余年来，共有2800家公司通过发行上市融资累计超过7.5万亿元。在现行法律制度下，监管机关承担着《证券法》赋予的核准责任，需要对企业是否符合法定发行条件和信息披露要求进行专业分析和主观判断。
具体来看，《意见》的第一点主要内容是贯彻简政放权和以信息披露为中心工作要求，针对现行发行条件过多过宽问题，研究取消《证券法》明确规定之外的首发和再融资发行条件，调整为通过信息披露方式落实监管要求，压缩审核权力项目和内容，从源头上减少寻租空间。
“取消《证券法》明确规定之外的首发和再融资发行条件就是遵循法律的基本门槛，去除额外门槛;简政放权和注重信披，也意味着券商、律所等中介机构的责任会更重。”上海本地一位资深投行人士接受《每日经济新闻》记者采访时表示，从《意见》的第二、四点也可看出监管思路的转变，对业内关注的“审核标准不透明”以及复杂疑难等进行着手解决。
如《意见》第二点强调，将对过往的审核标准和典型案例进行归纳整理，成熟一批公布一批，成熟一项公布一项，切实提高审核标准透明度，强化社会监督;又如第四点，对发行审核中遇到的复杂疑难和重大无先例问题，明确提请专题会议决策的程序要求，有效杜绝个人因素对问题定性和审核进程的影响。
董登新认为，监管者淡化IPO行政审批后，注册制改革的要求即是让作为证券中介的证券公司、会计师事务所、律师事务所及相关签字人对IPO造假承担连带法律责任。这一法律的威慑力，会促使证券中介诚实守信、勤勉尽责，恪守职业道德准则，遵守业务规则和行业规范，不因商业利益而迎合或唆使发行人造假，确保IPO信息披露的真实性和完整性。
“在注册制背景下，监管者的工作重心将从IPO审核转向市场监管。”董登新判断，具体包括三个方面的职责：第一，加大对发行人和上市公司的信息披露监管;第二，加大对证券中介行为规范的监管;第三，严查严打证券违法犯罪活动，尤其是内幕交易及市场操纵。
发行审核提速
《意见》第三点是针对市场反映的审核进度不透明问题，建立限时办理和督办制度，对各审核环节提出明确时限要求，在正常审核状态下(因政策原因停发或调整的除外)，从受理到召开反馈会不超过45天，从发行人落实完毕反馈意见到召开初审会不超过20天，从发出发审会告知函到召开发审会不超过10天。
对此，有媒体将其解读为“IPO申报到上市最快75天”并引起广泛关注。而申万宏源分析师林丽梅接受《每日经济新闻》记者采访时称“最快75天”系误读。
她认为，首先、按照新规定，假设有两轮反馈，从受理材料到发审会召开基本上要6个月，但是相较于之前，审核速度的确是提速了、周期缩短了，例如在2012年发行较为顺畅的年份，基本上需要1年左右的时间。
申万宏源报告指出，在上述算法中，初审会到发审会通知函以及发批文，这两段时间期限没有给出，这对于调整二级市场的股票供给留下余地;最后不排除还有窗口指导的可能。
“以后整个(审核)时间确实会缩短，但不会是简单叠加那么简单。”上述投行人士也向《每日经济新闻》记者表示，比如证监会方面出具反馈意见之后，上市公司回复要1个月到3个月。如果回复了仍不满意，那么还需要再次回复。再如，财务数据过了有效期，企业需要补充更新，这个也需要时间，而且时间上是不可控的。
该投行人士认为，《意见》中的这三个时间段，是证监会内部可以控制的时间，关键最耗时的是每个时间段之间的间隔。此外，按目前的流程，企业IPO申请通过发审会后，还需要获得一个发行批文才会正式招股并上市。这个发行批文的节奏，会根据多个方面因素，比如二级市场的承接力等对新股发行节奏进行控制。
规范、强化和细化
上述投行人士表示，《意见》中有些是新内容，比如之前发行人可以预约审核人员，但没明确到具体几天内见，此次意见予以了明确;有些则是在已有相关规定基础上的强化，如发行审核工作的回避情形，将在已有的公务回避要求基础上进一步细化。
具体来看，意见第四条提出，对发行审核中遇到的复杂疑难和重大无先例问题，明确提请专题会议决策的程序要求，有效杜绝个人因素对问题定性和审核进程的影响。第五条则针对部分发行人反映的见面难、沟通难问题，建立预约接待制度，及时满足发行人正常业务沟通需求。对于当事人按规定提出接待预约的，原则上应当在3个工作日内安排见面。同时，严禁发行审核人员在发行审核期间与发行人及相关利害当事人进行任何正常工作沟通之外的私下接触。
此外，第六条进一步加强对审核过程管理，全面落实发行审核工作全程留痕制度;第七条则在已有公务回避要求基础上，进一步细化发行审核工作应当回避的具体情形，明确回避事项的操作流程，建立相应的报告制度及监督问责机制，有效防止利益冲突。
同时，在监督和问责方面，《意见》最后两条专门作出强调。将对发审委员是否遵守回避制度、是否利用委员身份开展商业活动、是否滥用表决权、表决理由是否正当合理、表决意见是否与工作底稿一致等进行监督检查。涉嫌违反工作纪律的，及时进行处理。对违反审核工作纪律的人员，依规予以党纪政纪处分，处理结果及时向社会公开，涉嫌违法犯罪的，坚决移交有关部门处理，切实落实主体责任和监督责任。
从上述各条细则来看，此次《意见》内容突出的是规范、强化和细化。在制度建设上更加细致，就可以使将来的市场运行更加合规合法。
注册制改革正有序开展
“在新兴加转轨的市场环境下，发行审核的体制机制安排如何既能从源头上提高上市公司质量，防范欺诈上市风险，规范拟上市公司行为，提升上市公司治理水平，又能有效防范可能产生的寻租空间，切断利益输送的链条，遏制腐败行为的发生，始终是发行制度改革需要关注的主要问题。”张晓军称。
“实践中产生的腐败案例，教训十分深刻。从根本上解决好这一问题，必须正确处理好市场与政府的关系，加快推进党的十八届三中全会确定的股票发行注册制改革。”张晓军称，“这次出台的意见，是我们对发行审核权力运行过程中可能存在权力寻租和腐败风险的事项和环节进行全面梳理排查的基础上，采取的有针对性的完善和改进措施。”
董登新向《每日经济新闻》记者表示，核准制的行政审批，其实质是由监管者代替投资者判断、思考与决策，发行人、投资者及市场没有话语权，证券中介及保荐人的法定责任也形同虚设，A股一级市场的行政化及过度管制，也构成了A股“政策市”基础。
“我的观点是，注册制改革也可以按照中国式改革试点的惯例做法，进行先行先试，可考虑由国务院行政授权，再等新《证券法》通过后，就可以名正言顺了。当务之急就是制度准备。”董登新表示。
《每日经济新闻》记者注意到，其实当前我国的金融制度建设正在加速推进，国务院总理李克强近期也多次提及“多层次的资本市场”。而新三板的分层制也在紧锣密鼓的推进中。
全国人大常委会委员、财经委副主任委员吴晓灵11月19日在某论坛上建议，应该在总结本次股市波动经验教训的基础上，加快推进《证券法》修订。推出注册制，完善股票发行各相关方责任，明确上市公司、律师事务所、会计师事务所各自的责任，以投资者人数的多少、投资者适当性原则决定信息披露的要求，区分不同层次的市场。
谈及注册制改革进度，张晓军回应称，推进股票发行注册制改革是党中央、国务院作出的重大决策部署，对于进一步理顺政府和市场关系，扩大资本市场包容性和覆盖面，提高直接融资比重，激发创新创业活力，促进我国经济平稳增长和转型升级，具有重要意义。
目前，推进股票发行注册制改革的各项准备工作有序开展。证监会和证券交易所正在组织研究与注册制相关的配套规章和规则。
IPO新政：约束中介机构行为
此次发布的《关于进一步规范发行审核权力运行的若干意见》(以下简称《意见》)主要从9个方面对发行审核权力运行规范。而在企业上市融资过程中，不止监管机构，中介机构同样也担纲了重要职责。例如保荐机构在企业上市前对后者进行辅导，负责发行的主承销工作，向证监会出具保荐意见，并在发行上市后持续督导。此外，律师事务所、会计师事务所、审计机构同样在企业发行上市的过程中也起着重要作用。
事实上，在目前的审核制下，对中介机构的责任约束并不十分明确，出现了一些中介机构在赚得盆满钵满的同时，却未能切实履行应尽职责的情况，这不仅损害了投资者的利益，更对资本市场的健康发展带来负面影响。
因此，在规范发行审核的同时，同样需要对中介机构进行规范。那么，当下的IPO新政又在哪些方面进一步明确了中介机构的责任，以及加强了对中介机构的责任约束?
关键词：责任监督存在缺位
历数A股市中凭借业绩造假而成功上市的案例，不难发现，其中中介机构监督不到位起到了助推作用。甚至业内有观点认为，在那些依靠虚假业绩成功实现IPO的企业背后，中介机构可谓“功不可没”。
例如，几年前的胜景山河造假上市案例。2010年，《每日经济新闻》记者历时半月调查出胜景山河涉嫌虚增营业收入等造假上市情况。最终，胜景山河在挂牌上市前夜被临时取消。随后，证监会对当时胜景山河造假上市的“帮凶”也给出了严厉的处罚措施。其保荐机构因尽职调查工作不完善不充分，被予以警示函，两位当案保荐人更被取消保荐代表人资格，同时服务胜景山河上市的律师事务所、会计师事务所也被证监会处以警示函的监管措施。
而在新大地造假上市过程中，中介机构同样难辞其咎。当时，证监会认定新大地申请上市发行过程中，保荐机构、会计师事务所、律师事务所及相关责任人员涉嫌违法违规，分别被立案稽查。
此外，一些企业上市后不久业绩迅速变脸同样说明，中介机构存在运行不规范和监督不到位的情况，只“荐”不“保”的中介机构成为造假上市利益链条上的关键一环。
关键词：监管强化责任约束
面对中介机构尽职调查、监督责任并未充分履行，甚至睁一只眼闭一只眼，放任造假上市行为的出现，监管层也出台了一系列的措施和文件。而在进一步规范发行审核的大环境下，监管层对IPO环节中中介机构的约束一直都在加强和规范。
今年11月初，证监会在对新股发行的十问十答中，明确提及要推动中介机构进一步尽职尽责，强化中介机构的责任约束。
具体来看主要涉及三个方面：一是建立保荐机构先行赔付制度。要求保荐机构在公开募集及上市文件中公开承诺：因其为发行人首次公开发行制作、出具的文件有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，给投资者造成损失的，将先行赔偿投资者损失;二是完善信息披露抽查制度，在目前对发行人披露的财务信息进行抽查的基础上，对发行人披露的其他重要信息以及中介机构的尽职调查过程进行抽查，对违规行为从严查处，进一步提高信息披露质量;三是拟出台会计师事务所从事证券业务监督管理办法，进一步明确审计机构未勤勉尽责的认定标准，从严监管审计机构执业行为。
IPO新政：强调上市公司质地
在新股发行审核制下，监管层更强调企业的持续盈利能力，而在目前的新股发行向注册制过度中，监管层强化信息披露监督机制，反复强调信息披露的充分和真实性。例如“发行人是信息披露的第一责任人”，就强调了上市企业要承担的责任。
业内也普遍认为，IPO新政改革的重点在信息披露方面，强调发行人是信息披露的第一责任人，其言行必须与信息披露内容相一致，发行人、中介机构可以根据市场确定发行时机和价格，同时承担相应的法律责任。这些制度安排是为了实现投融资双方信息对称，从而使市场机制作用有效发挥。过往新股发行带来的一系列“炒作游戏”也因此将逐渐退潮。
关键词：现状造假上市屡罚难尽
在审核制下，企业上市之路虽十分漫长，但成功上市带来的好处也颇多，这也就使得一些企业不惜铤而走险利用虚构利润、造假等手段上市。
万福生科[-0.50% 资金 研报]造假上市一经曝光，市场一片哗然，其在近5年间虚增收入超过9亿元，其实控人凭借上市一夜暴富。万福生科更被市场冠以“创业板造假第一股”。
尽管监管层一再对造假上市的行为予以处罚、打击，但这一情况仍然未能有效禁止。而造成这一现象的一个原因便是核准制下，发审要求强调拟上市企业的持续盈利能力，这使得一些企业在没有上市能力的情况下只有造假上市。
而在目前的新股发行向注册制过度中，则强调企业在上市发行过程中所要承担的责任。“发行人是信息披露的第一责任人”明确提到了企业应在发行上市过程中无法避免、也不应避免的重要责任。
关键词：影响炒作退潮回归价值
当下的审核制还有一显著的特点是企业上市所需时间较长，上市企业数量有限，因而几乎每只新股上市都会遭遇市场爆炒，甚至次新股等也会跟随搅动市场，迎来一波行情。
也正是由于投资标的的相对稀缺，概念炒作也就成为A股市场的一大特色。一些上市公司为迎合炒作需要，在热门概念上动作频频，却不见业绩实现增长，这也就给整个市场带来了隐患。
而注册制改革最令市场期待正是有效缩短企业发行上市时间，并改变目前发行上市企业数量较少的局面。这也将有望使得炒作退潮，市场主体回归价值发现，更为关注企业质地。
在注册制下，对于企业来说，其生存土壤也有了相应变化。一方面，企业可以从概念炒作中抽身，将更多注意力放在企业发展上。同时这也意味着，企业仅追求单纯的概念和热门，将不足以在证券市场上成功存活下去。另一方面，无论是企业实控人还是经营管理团队，都面临更加严格的制度约束，一旦违法违规，将面对严厉的惩罚。