认识债券交易中“心理账户机制”
2017年诺贝尔经济学奖授予现代行为金融学的重要先驱者，美国芝加哥大学教授理查德·塞勒(Richard Thaler)。2015年中信出版社出版塞勒专著《“错误”的行为》，塞勒在本书中详细阐述了心理账户这一概念，并列举多项生活事例来分析心理账户的作用机制。我们运用塞勒心理账户机制来分析诸多债券交易行为，并从中得出有意义的结论。
比如，如何对待账面浮亏和实际亏损?当投资者以4.7%的收益率买入10年期国开债170215，此时收益率上行至4.9%，在卖出之前是账面浮亏，卖出之后是实际亏损，而在4.9%的位置对于机构的损益表影响是一样的。这个时候投资者可能会受“浮亏心理账户”和“实亏心理账户”两个心理账户的共同影响，若“浮亏心理账户”更胜一筹，投资者将更愿意继续持有170215，因为这是账面浮亏，未来收益率可能会回落至4.8%或是成本线4.7%，但如果卖出了就是实际亏损20BP，但最后的结果是收益率突破了5%。
实际上，当收益率上行至4.9%的时候，理性的做法应该是根据4.9%的收益率与当时的市场基本面、投资者预期等是否一致来做决策，而跟当时是浮亏还是实亏没有太大关系，如果投资者深受心理账户的影响，将会错过有利的卖出时机。
又比如，当要卖出债券组合中的债券时，投资者会优先卖出那些账面盈利的债券，而留下账面亏损的债券，对于浮亏的债券则苦苦持有，不到成本价不考虑卖出，因此在面对“浮盈心理账户”和“实赢心理账户”的决策时，显然“实赢心理账户”的影响更大，而这与面对浮亏时，“浮亏心理账户”的影响结果是截然相反的。塞勒将上述特征称之为“损失厌恶心理”。塞勒的“损失厌恶”的价值函数曲线为损失带来的痛苦是收益带来的快乐的两倍。
塞勒用赌徒赌场赢钱的例子说明心理账户是如何影响人们的决策的，赌场赢钱的人似乎并不把赢的钱当“钱”看。如果一个赌徒赢了钱，你会发现被塞勒称为“双兜”心理账户情况，比如赌徒带200元去赌博，然后赢了100元，此时他会将200元放进一个兜里，然后把赢得的100元放在另一个兜里(更可能的情况是准备继续下注)。债券交易也会有“双兜”心理账户的体现，比如债券组合有较多的盈利，当考虑用盈利资金再投资时，我们的谨慎程度会降低，认为这是赚来的钱，他们就变得愿意承担风险了，“浮盈加仓”影响下会无意识的买入久期偏长的债券。
与之相反，当人们某个心理账户遭受损失时，也会有复杂偏好的情况。前景理论预测，人们面对损失时会追求冒险企图翻本，但如果承担风险并不能翻倍，人们也不会贸然承担风险。比如当债券组合有较大的亏损时，此时会面临两种情况，一是我们的谨慎程度会明显提高，对于长久期债券的买入会变得畏手畏脚，就好比当前的债市现状，“一朝被蛇咬，十年怕井绳”，但这有可能将错失牛市的机会。另一种情况是亏损时愿意冒险，那些已经给机构造成巨大损失的魔鬼交易员在最后阶段还会冒更大的风险以期可以翻本。
塞勒谈到消费者在进行日常交易时会考虑可感知的交易质量，及所谓的交易效用，指的是实际支付的金钱与“参考价格”之差，如果支付价格低于参考价格，交易效用就是正的，即感觉很划算。债券市场以中债估值为询价基础的谈判过程也深受交易效用作用机制影响，有时卖盘为卖出某只债券，即便是在牛市的氛围中也会比中债估值收益率高出一些来“引诱”买盘，这时某些买盘容易受到交易效用的心理影响，觉得很划算而不假思索的买入，从而忽视了该债券的潜在信用风险分析和未来大势的判断。买盘有时会因为卖盘比估值收益率少1BP而觉得没有获得正的交易效用，从而僵持不下，贻误交易时机，这种买卖双方时常为了比中债估值少一分钱或多一分钱而错失买卖良机的现象在债券市场中经常发生。(宋垚 作者单位：中国民生银行金融市场部债券交易中心)