任泽平：货币政策持续收紧 股市以结构性机会为主
方正宏观任泽平，杨为敩
事件：周五(2月3日)，央行进行200亿7天、100亿14天和200亿28天期逆回购，中标利率分别为2.35%、2.5%和2.65%，较上期上调10个基点。另据财新报道，央行通知自2017年2月3日起，上调常备借贷便利(SLF)利率，隔夜3.1%(原2.75%)、7天3.35%(原3.25%)，1月3.7%(原3.6%)。同时，央行还通知，自2月3日起，不符合宏观审慎要求的地方法人金融机构，发放的常备借贷便利利率再加100个基点，即隔夜、7天、1个月的利率分别为4.1%、4.35%、4.7%。
点评：
1、央行自节前上调MLF半年期及一年期利率后，再次对SLF和逆回购利率进行了上调，政策性利率全面上调，已经事实上加息，显露出央行偏紧的政策态度。SLF利率上调意味着利率走廊上限的提高，说明央行对利率走高的容忍度在增加，与中央经济工作会议政策从稳增长转向防风险和促改革相符，体现了去杠杆和防风险的意图，并有近期国内PMI超预期、滞涨、年初信贷超预期、欧美PMI和通胀攀升等因素支撑。我们预计央行的货币政策将持续偏紧，债市仍将调整，股市以涨价和改革的结构性机会为主，房市将持续调整，经济在2-3季度有望二次探底。
2、央行对资产无序扩张及风险隐患较高的商业银行的惩罚力度在加严，对表外资产及委外资产的管控升级。去年四季度央行把表外理财纳入MPA，引致了四季度末激烈的去杠杆，而在四季度MPA考核过去后，对委外及表外理财的管控力度有所减弱，在委外卷土重来的担忧下，对不符合MPA要求的商业银行加大管控力度，意味着货币政策的风险警惕性依然很高。
3、货币政策在总量和结构上全面收紧，跟目前存在大量的剩余流动性有关，可能还将持续两个季度左右的时间。鉴于很多流动性是短期且有成本的，因此风险偏好本身就很高，容易引致金融资产过度交易及局部风险。因此，回笼流动性、控制流动性扩张速度已经是控风险的不二之道。而短期经济基本面暂稳，但存在不小的滞涨隐患，是当前货币政策收缩的基本面基础。
4、无风险利率上行、货币偏紧可能会夯实2、3季度经济基本面二次探底。目前来看，资金成本的上升可能对房地产投资、基建投资和制造业投资形成利空，经济增长可能会有所放缓。
5、在货币政策持续收紧的周期下，预计债券市场收益率仍然存在上行空间，债券市场整体风险偏大，建议降杠杆、降久期、降仓位。10年期国债收益率目前上行6bp至3.41%，10年期国开收益率则上行10bp收于4.05%，均已打破去年年末收益率高点。
6、股票市场分子上升可对冲部分分母上升带来的利空，因此股票市场所受的冲击预计不大，仍以结构性机会为主，围绕涨价和改革展开。